خطر التضخم باق رغم بدء مسار التراجع

كشفت بيانات حديثة، أن معدلات التضخم الإجمالية تراجعت بشكل ملحوظ في الأشهر الأخيرة في الولايات المتحدة ومنطقة اليورو، إذ انخفضت أسعار الطاقة والغذاء بشكل كبير، ويبلغ معدل التضخم العام على أساس سنوي الآن نحو ثلاثة في المئة في الولايات المتحدة وأقل من 5.5 في المئة في منطقة اليورو، ومع ذلك، فإن التضخم الأساسي، باستثناء أسعار المواد الغذائية والطاقة، انخفض بشكل أبطأ.

وفقاً لتسعير السوق، يتوقع المستثمرون أن يستمر التضخم الرئيس في الانخفاض بسرعة كبيرة في الأرباع المقبلة، ومع ذلك، لا يزال بعض المشاركين في السوق يرون أخطاراً صعودية على توقعات التضخم، مما يعكس على الأرجح الثبات الأخير في التضخم الأساسي.

وفي الواقع، يظهر التسعير من خيارات التضخم (الأدوات المالية التي توفر الحماية ضد التضخم الذي يتحرك أعلى أو أقل من مستواه الحالي) أن أخطار الارتفاع هذه واضحة بشكل خاص في أوروبا، إذ يخصص المستثمرون احتمالات مماثلة تقريباً لعودة التضخم إلى نسبة اثنين في المئة للبنك المركزي الأوروبي الهدف والتضخم المتبقي نحو أربعة في المئة، في الولايات المتحدة الأميركية يبدو أن المستثمرين يضعون احتمالات عالية بأن يكون التضخم أعلى من الهدف عند نحو ثلاثة في المئة.

شروط مالية أكثر تشدداً

في الوقت نفسه تراجعت الأوضاع المالية المتعلقة بتكاليف التمويل التي تواجهها الشركات والأسر في أسواق الإسكان والائتمان والأسهم بشكل ملحوظ في الولايات المتحدة ومنطقة اليورو في الأرباع الأخيرة، حدث هذا التيسير على رغم استمرار تشديد السياسة النقدية من قبل الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي، وهو ما يعكس جزئياً توقعات المستثمرين الحميدة نسبياً لضغوط الأسعار، وهو التقييم الذي عزز تقييمات السوق.

ووفق تقرير حديث لصندوق النقد الدولي، يخلق التسهيل الأخير تحدياً للبنوك المركزية في جهودها لإعادة التضخم إلى أهدافه البالغة اثنين في المئة.

تاريخياً، نقلت السياسة النقدية الأكثر تشدداً إلى الاقتصاد الحقيقي، بالتالي إلى التضخم، من خلال شروط مالية أكثر تشدداً، وفي حين أن الظروف المالية حالياً أكثر تشدداً من المستويات المتساهلة للغاية التي شوهدت في منتصف عام 2021، فإن التسهيل الأخير قد يعقد مكافحة التضخم من طريق منع التباطؤ في الطلب الكلي الذي قد يكون ضرورياً للحد من ضغوط التضخم.

وينتج مزيد من التعقيد عن الجمع بين فترة طويلة من الظروف المالية المتساهلة للغاية ودورة تشديد السياسة النقدية في الاقتصادات المتقدمة التي بدأت عندما كان التضخم مرتفعاً بالفعل، وقد يكون هذا قد أضعف انتقال السياسة النقدية إلى الأوضاع المالية، وعلى سبيل المثال، تعد حصة الرهون العقارية ذات السعر الثابت ذات المعدلات المنخفضة (بسبب عمليات إعادة التمويل في السنوات القليلة الماضية) مرتفعة للغاية في الولايات المتحدة، وبالمثل، استفادت الشركات من انخفاض تكاليف الاقتراض بشكل استثنائي والسيولة الوفيرة لتمديد آجال استحقاق ديونها.

في كلتا الحالتين، قد يكون هذا قد قلل من فعالية تشديد السياسة النقدية، إذ بدأ عديد من حاملي الرهن العقاري والشركات في مواجهة تكاليف الاقتراض المرتفعة، مما أسهم في استمرار القوة في أسواق العمل والطلب الكلي، وبالطبع، ربما لعبت عوامل أخرى دوراً، بما في ذلك التغييرات الهيكلية في مؤشر العمالة أو أسواق الإسكان بعد الوباء، على سبيل المثال.

في حين أن مؤشرات الوضع المالي المستندة إلى تكاليف التمويل في أسواق رأس المال قد خففت، فإن نقل السياسة النقدية يعمل أيضاً من خلال تمديد الائتمان، بخاصة بالنسبة إلى المقترضين الذين يعتمدون على الإقراض المصرفي.

ظل نمو الائتمان المصرفي إيجابياً في كل من الولايات المتحدة ومنطقة اليورو، على رغم تباطؤ وتيرة النمو بشكل ملحوظ، لا سيما في المنطقة الأخيرة، وتشير مزيد من المعلومات التطلعية في الدراسات الاستقصائية الأخيرة لموظفي القروض في كل من الولايات المتحدة ومنطقة اليورو إلى تباطؤ كبير في الطلب على الائتمان وتشديد معايير الاكتتاب من قبل البنوك، مما يشير إلى أن مزيداً من التباطؤ في توفير الائتمان المصرفي قد يكون وشيكاً.

وأظهرت تقارير الأرباح الأخيرة قوة في البنوك الكبيرة، إذ عززت الأرباح بارتفاع أسعار الفائدة المفروضة على القروض، بينما استمرت المكافآت على الودائع في تأخر وتيرة تشديد السياسة، ومع ذلك، تشير نتائج مسح الإقراض إلى أن الربحية يمكن أن تكون معتدلة في المستقبل.

تراجع إصدار الشركات من السندات

قد يتباطأ توفير الائتمان غير المصرفي، مع انخفاض إصدار سندات الشركات بشكل كبير هذا العام، والأهم من ذلك، أن هناك تمايزاً واضحاً، فبينما يستمر المصدرون ذوو التصنيفات الائتمانية العالية في القدرة على الاقتراض بسهولة نسبياً، فإن نظراءهم ذوي التصنيف المنخفض يواجهون رياحاً معاكسة أكبر، وقد بدأت معدلات التخلف عن السداد في الزيادة بين المقترضين ذوي التصنيف المنخفض، وإن كان ذلك من مستويات منخفضة، إلى جانب حالات الإفلاس في المؤسسات الصغيرة والمتوسطة الحجم، وهذا يشير إلى أن دورة الائتمان قد تتدهور.

لطالما عملت السياسة النقدية بتأخيرات كبيرة، ولا تزال وتيرة انتقال التشديد غير مؤكدة، لا سيما بالنظر إلى التغيرات الهيكلية المحتملة في الاقتصاد بسبب الوباء وتزايد التوترات الجيوسياسية.

السيناريو الذي يظل فيه التضخم الأساسي ثابتاً وينخفض ​​ببطء فقط يمثل مخاطرة، فقد تكون هناك حاجة إلى سياسة نقدية أكثر صرامة لفترة أطول من الأسعار الحالية من قبل الأسواق المالية، مما يؤدي إلى ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية، وقد يضر هذا بمعنويات المستثمرين إذ يعيد المشاركون في السوق تقييم التضخم وتوقعات السياسة، مما يؤدي إلى إعادة تسعير الأصول ذات المخاطر مثل الأسهم والائتمان وتشديد الأوضاع المالية، ويمكن لمثل هذه النتيجة أن تزيد من المخاطر على النشاط الاقتصادي والاستقرار المالي.

نقاط الضعف المحتملة

من وجهة نظر الاستقرار المالي، يمكن أن تكون الاستراتيجيات المبنية على عملية تطهير سريعة للتضخم والهبوط الناعم عرضة للتشديد المفاجئ في الظروف المالية وقد يؤدي تفكيك استراتيجيات الاستثمار عالية الاستدانة إلى ظروف السوق المضطربة.

على سبيل المثال، هناك الآن تقارير واسعة الانتشار وأدلة غير مؤكدة في الولايات المتحدة عن قيام المستثمرين بتمويل مشتريات سندات الخزانة وبيع العقود الآجلة في الوقت نفسه لجني الأرباح من اختلاف الأسعار، قد تتسبب الصدمة المفاجئة، على سبيل المثال المتعلقة بالمفاجآت التصاعدية للتضخم، في اتساع مثل هذه الفروق في الأسعار وتجبر المستثمرين ذوي الرافعة المالية على فك مراكزهم، وبيع السندات تماماً مع انخفاض أسعار تلك الأوراق المالية.

قد تؤدي احتمالية حدوث حلقة ردود فعل سلبية بين البيع القسري والبنوك التي ليس لديها القدرة على الميزانية العمومية أو الرغبة في شراء هذه الأوراق المالية إلى الضغط في الأسواق وتحديات الاستقرار المالي الحالية التي تذكرنا بتلك التي هزت أسواق الخزانة في مارس (آذار) 2020 في بداية الوباء.

إضافة إلى ذلك، تظل بعض القطاعات في القطاع المصرفي الأميركي معرضة للخطر، إذ قد يستمر المقرضون الإقليميون في مواجهة مشكلات الربحية في الأرباع المقبلة.

وأكدت الاضطرابات المصرفية التي شهدتها الولايات المتحدة في مارس الماضي وبيع بنك "كريدي سويس" المدعوم من الحكومة، أن الإخفاقات الإدارية والرقابية يمكن أن تجعل البنوك عرضة للتحولات في معنويات السوق، مع تضخيم تدفقات المستثمرين من خلال التكنولوجيا ووسائل التواصل الاجتماعي.

يشير كل من التسعير والمكانة إلى أن المستثمرين ربما يكونون مفرطين في التفاؤل في شأن سرعة إزالة التضخم واحتمال حدوث هبوط ناعم في النشاط الاقتصادي، بينما يظل التضخم الأساسي ثابتاً، مما يشير إلى أن التضخم (وخطر الانتعاش) لم يتم ترويضه بالكامل بعد.

ويحذر التاريخ من إعلان النصر في وقت مبكر جداً، إذ يجب أن تظل البنوك المركزية مصممة في معركتها حتى يكون هناك دليل ملموس على أن التضخم يتحرك بشكل مستدام نحو الأهداف.